Madoff kopen

“De leeuw kan zich niet tegen vallen beschermen, en de vos kan zich niet tegen wolven verdedigen.”

— Niccolò Machiavelli, De vorst, hoofdstuk 18

Ik had genoeg visie om de kans te zien, genoeg lef om haar na te jagen en genoeg vermogen om haar werkelijkheid te maken. Wat ik niet had, was genoeg hefboomwerking om de controle te behouden.

Jaren voordat Bernie Madoff synoniem werd met fraude, kwam ik hem tegen op een plek waar ik hem niet verwachtte.

Destijds bezat ik een effectenbedrijf en was ik betrokken geraakt bij een fonds van hedgefondsen dat oorspronkelijk door James Daehler was gevormd. James had mij ingehuurd om kapitaal voor het fonds op te halen.

Ik stelde hem voor aan Leon Cooperman, de oprichter van Omega Advisors en een van de bekendste hedgefondsmanagers van zijn generatie. Leon stemde ermee in om ongeveer 25 miljoen dollar te investeren, het bedrijf werd Pine Street Associates genoemd en ik kreeg een minderheidsbelang in de beheermaatschappij omdat ik de relatie tot stand had gebracht.

Maar Leons investering bracht nog een verantwoordelijkheid mee.

Pine Street zou ook helpen toezicht te houden op zijn persoonlijke fonds-van-fondsenportefeuille — in feite een family-officeportefeuille van ongeveer 170 miljoen dollar. Toen de portefeuille aan ons werd overgedragen, ontdekten we ongeveer 25 miljoen dollar indirecte blootstelling aan Bernie Madoff via een ander fonds.

Ik ga niet doen alsof ik een mysterie had opgelost dat later een groot deel van de financiële wereld zou verbijsteren. Maar ik had toen jaren besteed aan het ontmoeten van hedgefondsmanagers, kapitaal ophalen en het beoordelen van beleggingsbedrijven. Ik had één regel geleerd die mij herhaaldelijk beschermde:

Wanneer iemand geen betekenisvolle due diligence toestaat, moet je weglopen.

In mijn loopbaan ben ik verschillende managers tegengekomen die mij mogelijke fraudeurs leken. Velen bleken dat later ook te zijn. De details verschilden, maar één kenmerk kwam steeds terug: ze verzetten zich tegen onderzoek.

In dit geval konden we geen betekenisvolle due diligence uitvoeren op de onderliggende Madoff-blootstelling.

Er was nog een probleem. De gerapporteerde rendementen waren buitengewoon glad.

Markten zijn niet glad. Echte beleggingsstrategieën kennen volatiliteit, fouten, veranderende omstandigheden en perioden waarin hun aannames niet meer werken. Toch leken Madoffs gerapporteerde rendementen bijna onnatuurlijk consistent.

James en ik vertelden Leon dat de positie in het tussenschakel-fonds moest worden afgelost.

Hij wilde dat aanvankelijk niet. Madoff had status, relaties en een lange staat van dienst. Maar we bleven terugkeren naar dezelfde vragen: waarom waren de resultaten zo consistent? En waarom konden we niet het soort due diligence uitvoeren dat we zouden verwachten voordat we zo veel geld indirect blootgesteld lieten aan één manager?

Uiteindelijk stemde Leon toe en werd de positie van ongeveer 25 miljoen dollar afgelost. Die beslissing zou hem later enorm veel problemen besparen. Het bracht Madoff ook jaren vóór zijn ondergang op mijn radar en creëerde uiteindelijk een van de vreemdste kansen van mijn leven.

Een crisis in de crisis

In 2008 verkeerde mijn eigen effectenbedrijf in verval.

De markt voor het aantrekken van kapitaal voor hedgefondsen was veel moeilijker geworden en ik had niet vroeg genoeg een andere koers gekozen. Ik had veel geld verdiend, maar niet de duurzame, groeiende instelling gebouwd die ik had moeten bouwen.

Ik had geen duidelijke groeidoelstellingen vastgesteld. Ik vroeg niet voortdurend wat het bedrijf vervolgens moest worden. In plaats daarvan had ik mij door het succes van het bestaande model laten overtuigen dat het zou doorgaan.

Dat gebeurde niet.

Naarmate de inkomsten afnamen, bleef ik uitgeven en investeren alsof de oude economie zou terugkeren. Tegen de tijd dat de wereldwijde financiële crisis arriveerde, beleefde ik mijn eigen privéfinanciële crisis.

Ik had geld verloren op de markt. Ik had een groot deel van het vermogen dat ik had opgebouwd opgebrand. Mijn bedrijf had nog maar beperkt kapitaal over.

Vlak voor de crisis was ik eindelijk begonnen mijn effectenfirma om te vormen tot een uitvoeringsbedrijf. In plaats van managers alleen te helpen vermogen aan te trekken, zou ik transacties uitvoeren voor klanten. Ik verkreeg de benodigde goedkeuringen, bouwde de infrastructuur op en regelde een clearingrelatie.

Het was de koerswijziging die ik jaren eerder had moeten maken.

Via dat bedrijf had ik de market-makingoperatie van Madoff al leren kennen. Mijn clearingfirma had een relatie met hen en Madoffs mensen hadden mij benaderd om een deel van mijn orderstroom via hun platform te leiden.

De operatie was aanzienlijk. Zij maakten elektronisch een markt in duizenden effecten en behoorden tot de grotere geautomatiseerde market-makingbedrijven in de Verenigde Staten.

Maar omdat ik de naam Madoff al niet vertrouwde, bleef ik weg.

Toen werd Bernie Madoff in december 2008 gearresteerd.

Ik stuurde Leon onmiddellijk een Bloomberg-bericht.

“Kijk wat er is gebeurd,” schreef ik. “Ben je niet blij dat we je eruit hebben gehaald?”

Zijn antwoord was onvergetelijk.

“Ja. Het was een geweldige beslissing die ik heb genomen.”

Ik herinner mij dat ik glimlachte om het ego ervan.

Maar vrijwel onmiddellijk ging mijn aandacht ergens anders heen.

Iedereen zag Madoff als puin.

Ik zag een activum dat onder het puin lag begraven.

De frauduleuze beleggingsadviesactiviteit en de legitieme market-makingoperatie waren twee verschillende dingen. De ene was een kolossaal bedrog geweest. De andere had medewerkers, technologie, licenties, code, klantverbindingen en een echte operationele geschiedenis.

De market-makingactiviteit was na Madoffs arrestatie gestopt. Het kapitaal was weggehaald. De medewerkers werden tijdelijk aangehouden terwijl de curator naar een koper zocht.

Hoe langer zij stil bleef liggen, hoe minder zij waard zou worden.

Ik geloofde dat zij voor een fractie van haar vroegere waarde kon worden gekocht.

Het probleem was dat ik het niet kon betalen.

Een bedrijf kopen met bijna geen geld

Mijn broker-dealer had misschien 100.000 dollar aan kapitaal. Een herstart market-makingbedrijf zou uiteindelijk tientallen miljoenen dollars — mogelijk veel meer — nodig hebben om op schaal te opereren.

Normaal gesproken had dat het gesprek moeten beëindigen.

Maar ik geloofde dat de overname zelf kon worden gestructureerd rond voorwaardelijke betalingen. De curator had niet alleen iemand nodig die de hoogste theoretische prijs kon noemen. Hij had een koper nodig die de medewerkers kon behouden, goedkeuring van toezichthouders kon verkrijgen en daadwerkelijk kon sluiten.

Ik bezat al iets waardevols: een gelicentieerde broker-dealer en een groot deel van de wettelijke basis die nodig was om de operatie opnieuw te starten.

Ik was ook de eerste serieuze koper die betrokken raakte.

Ik nam contact op met de curator en begon te onderhandelen om de stalking-horse-bieder in de faillissementsverkoop te worden.

Een stalking-horse-bieder doet het eerste bindende bod. Dat bod bepaalt de structuur van de transactie en schept een minimumprijs voor de boedel. Andere bieders kunnen later verschijnen, maar de stalking horse neemt het eerste echte risico.

Dat was precies wat ik deed.

Om die positie veilig te stellen, moest onze groep een aanbetaling van 50.000 dollar doen. Ik had het geld niet direct beschikbaar, dus ik kreeg het van mijn vriend Chris Argyrople, die zich bij de acquisitiegroep had aangesloten en de financiële middelen had om het bod te steunen.

De aanbetaling was klein vergeleken met de omvang van het bedrijf. Voor mij vormde zij echter een reëel risico.

Mijn juridische rekeningen naderden 100.000 dollar. De break-up fee die ik zou krijgen als uiteindelijk een andere bieder won, was niet groot genoeg om mij schadeloos te stellen.

Als ik de veiling verloor, kon ik iets terugkrijgen — maar niet genoeg.

Toch tekende ik de stalking-horse-overeenkomst.

Dat veranderde de aard van de transactie. Ik was niet langer iemand die alleen belangstelling toonde voor een noodlijdend actief. Ik had geld op het spel gezet, de initiële aankoopstructuur uitonderhandeld en het pad gecreëerd waarlangs het bedrijf kon worden verkocht.

We reisden naar New York, ontmoetten de mensen die verantwoordelijk waren voor de verkoop en de werknemers die nog bij het bedrijf waren gebleven.

De sfeer was wanhopig.

De curator betaalde nog steeds salarissen en huur omdat het operationele team zelf deel van het activum was. Maar dat kon niet onbeperkt doorgaan. Als geen koper verscheen, zouden de werknemers worden ontslagen, de infrastructuur vervallen en alle resterende waarde verdwijnen.

Het kapitaal was weg. Het bedrijf handelde niet langer. Toch bestonden de technologie en de directe verbindingen met bedrijven die vroeger orders aan Madoff hadden gestuurd nog steeds.

Ik geloofde dat de machine opnieuw kon worden gestart.

Op een bepaald moment in het proces ging ik het faillissementsgerechtsgebouw in Manhattan binnen. Drie van de grote zaken die tijdens die buitengewone periode voor de rechtbank kwamen, betroffen Lehman Brothers, General Motors en Bernie Madoff.

Het was moeilijk het historische gewicht van dat moment niet te voelen.

Enkele van de grootste instellingen in de Amerikaanse financiën en industrie werden ontmanteld of gereorganiseerd. En ik stond daar met een kleine broker-dealer die probeerde een deel te kopen van wat er van Madoffs bedrijf overbleef.

Ik bezat niet het kapitaal dat de transactie vereiste.

Ik bezat overtuiging.

Overtuiging kan je opmerkelijk ver brengen. Maar overtuiging is niet hetzelfde als hefboomwerking.

Dat verschil zou ik pijnlijk leren.

Het geld vinden

John Fanning stelde mij voor aan Fairhaven Capital, een technologie-investeringsfirma.

Die introductie werd belangrijk. Fairhaven richtte zich normaal niet op market making, maar mensen die bij de firma betrokken waren hadden een nauwe relatie met een voormalige chief executive van een grote makelaardij.

Ik begreep onmiddellijk dat de voormalige CEO de transactie geloofwaardigheid kon geven.

Hij had de branche-ervaring, de publieke status en de reputatie die Fairhaven nodig had om zich comfortabel te voelen bij de deal. We betrokken hem bij het proces en voerden uitgebreid onderzoek uit naar de market-makingoperatie.

De dossiers suggereerden dat het bedrijf zelf echt was geweest. We vonden geen aanwijzingen dat de market-makingactiviteit fictief was. Zij had medewerkers, systemen, klanten, handelsgeschiedenis en toezicht door toezichthouders.

Zij had ook dringend modernisering nodig.

Het primaire datacenter bevond zich in het Lipstick Building, dicht bij Madoffs kantoren, in plaats van nabij de beurzen waar een moderne high-frequency-tradingoperatie haar infrastructuur normaal zou plaatsen. De noodvoorzieningen waren even inefficiënt.

Madoffs technologische voordeel was vroeger misschien reëel geweest, maar de markt was verder gegaan. Dat ontmoedigde mij niet; het overtuigde mij dat de operatie kon worden verbeterd.

De voormalige CEO zag potentieel. Met zijn steun zegde Fairhaven toe ongeveer 15 miljoen dollar te verstrekken. Het leek alsof ik het onmogelijke had bereikt.

Toen haalde mijn gebrek aan hefboomwerking mij in.

Toen Fairhaven begreep hoe financieel beperkt ik was, veranderde de machtsbalans in de onderhandelingen abrupt. De financiering liet Fairhaven uiteindelijk met ongeveer 85 procent van het bedrijf en mij met ongeveer 15 procent.

Vanuit mijn perspectief was dat een zware cram-down. Ik had de kans geïdentificeerd, was de stalking-horse-bieder geworden, had mijn beperkte kapitaal geriskeerd en het pad voor de transactie gecreëerd. Maar ik bezat niet het geld dat nodig was om de economie te beschermen.

De eerste documenten die werden voorgesteld, waren nog harder dan de aandelenverdeling deed vermoeden. Zoals ik de voorwaarden begreep, kon ik de waarde van mijn belang verliezen als ik werd ontslagen, onder omstandigheden waarover ik nauwelijks controle had. Naar mijn herinnering kon zelfs mijn overlijden mijn nalatenschap die waarde feitelijk ontnemen.

Ik stapte kort weg. Maar ik had toen al enorm veel tijd, geld en emotionele energie geïnvesteerd. De overname voelde als mijn uitweg uit de crisis die ik in mijn eigen leven had veroorzaakt. Ik zag wat het bedrijf kon worden en ik kon het niet verdragen om het op te geven.

Uiteindelijk onderhandelde ik over een cruciale bescherming: als ik zonder gegronde reden werd ontslagen, zou ik het recht hebben het bedrijf te verplichten mijn belang terug te kopen.

Daarna aanvaardde ik de overeenkomst.

Ik zei tegen mezelf dat 15 procent van iets waardevols beter was dan 100 procent van een noodlijdende broker-dealer. Dat kan waar zijn geweest. Maar de onderhandeling had mij ook iets belangrijks laten zien.

Vanaf het begin was ik ervan overtuigd dat Fairhaven mij niet zag als onderdeel van de langetermijntoekomst van het bedrijf. Dat was geen conclusie die ik jaren later trok. De documenten en de relatie gaven mij dat gevoel op dat moment.

Mijn positie was onmiskenbaar kwetsbaar.

Ik tekende toch.

Dat was mijn beslissing, en ik moet er verantwoordelijkheid voor nemen.

Een contract verdeelt meer dan alleen de economie. Het onthult de relatie die je werkelijk aangaat.

De veiling

Zodra ons stalking-horsebod openbaar werd, verschenen andere potentiële kopers. Dat was het doel van het faillissementsproces: de curator kon ons bod gebruiken om concurrentie aan te trekken en betere voorwaarden voor de boedel te zoeken.

Dus moesten we na maanden werk nog steeds naar de veiling gaan en het bedrijf een tweede keer winnen.

Tijdens de veiling bleef ik bereid om weg te lopen. Dat zou pijn hebben gedaan. Ik had al bijna 100.000 dollar aan juridische kosten gemaakt en de break-up fee zou niet alles hebben gedekt. Maar ik begreep dat de klantrelaties misschien nooit zouden terugkeren, dat de economie veel slechter kon zijn dan zij leek en dat de wens om te winnen een gezond oordeel gemakkelijk kon overstemmen.

De senior executive die zich bij onze groep had aangesloten, was minder bereid om de deal te verliezen. Naar mijn mening boden we agressiever dan nodig. Maar een groot deel van de extra tegenprestatie was gekoppeld aan toekomstige resultaten. Als het bedrijf niet presteerde, zou een groot deel van de earn-out nooit worden betaald. Dat verminderde het praktische risico om te veel te betalen.

De veiling leerde mij toch iets dat mij is bijgebleven:

De bereidheid om weg te lopen is vaak de laatste bron van hefboomwerking in een onderhandeling.

Ik had heel weinig geld en heel weinig institutionele macht. Maar ik was werkelijk bereid de deal te verliezen. De mensen met het kapitaal waren vastbesloten geraakt om hem te winnen.

Uiteindelijk won onze groep.

De market-makingoperatie die van Bernie Madoff was geweest, was nu van ons.

De machine opnieuw starten

De operatie kopen was slechts het begin.

Het bedrijf had de handel gestaakt. Het kapitaal was weggenomen. Sleutelmedewerkers waren onzeker over hun toekomst, en de persoon die de handelsactiviteit eerder had geleid eiste een aandelenpositie die wij niet konden accepteren.

We namen in plaats daarvan zijn plaatsvervanger aan. We brachten ook extra technische expertise binnen, waaronder iemand van Caltech, om de code te onderzoeken en vast te stellen wat kon worden gered.

Ik werd voorzitter en hielp de herstart leiden.

We moesten een team van ongeveer 50 mensen behouden, vertrouwen handhaven, met toezichthouders samenwerken, de vergunningen van mijn broker-dealer uitbreiden en een geautomatiseerde handelsmotor herstellen die stil had gestaan.

De licenties waren uiterst belangrijk. De operationele activa alleen waren niet genoeg. Zonder een gereguleerde broker-dealer die de benodigde goedkeuringen kon verkrijgen, konden de technologie en de medewerkers niet eenvoudig weer beginnen te handelen. Mijn bestaande firma leverde een groot deel van die basis.

We gingen terug naar FINRA en de SEC en verkregen de nodige goedkeuringen om het bedrijf om te zetten in een goed gekapitaliseerde market-makingoperatie.

We vervingen onze eerdere clearingrelatie door Convergex. In ruil voor het clearingbedrijf stemde Convergex ermee in orderstroom te leveren en werd zo onze eerste belangrijke klant.

Ik had geholpen de transactie te beginnen, het team te behouden, de technische organisatie opnieuw op te bouwen, het regelgevende traject te verkrijgen en de eerste bron van orderstroom veilig te stellen.

We voegden ook nieuwe risicobeschermingen aan het systeem toe. Eén daarvan was ontworpen om ongebruikelijke marktactiviteit te ontdekken. Wanneer zij omstandigheden buiten de normale parameters vaststelde, kon het systeem stoppen met het internaliseren van extra risico en orders direct naar de markt sturen. Die bescherming bleek later waardevol tijdens een extreme marktverstoring.

De prestatie was reëel. We hadden een slapende operatie die verbonden was met de beruchtste financiële fraude van die tijd genomen en opnieuw gestart als functionerend market-makingbedrijf.

Maar de machine opnieuw starten betekende niet dat we haar economie herstelden.

Het voordeel dat met Madoff verdween

Madoff had decennialang relaties opgebouwd met bedrijven die hem orderstroom stuurden. In veel gevallen ontving hij die zonder ervoor te betalen. Dat gaf hem een enorm concurrentievoordeel.

Andere market makers betaalden voor orders. Madoff deed dat vaak niet. Zijn relaties, reputatie en geschiedenis stelden hem in staat de grondstof van het bedrijf tegen weinig of geen kosten te verkrijgen.

Na zijn ondergang verdween dat voordeel.

De directe technische verbindingen met klanten bestonden nog, maar de relaties gingen niet automatisch over. We moesten elk bedrijf benaderen, vertrouwen opnieuw opbouwen en nieuwe afspraken onderhandelen.

Ik geloofde dat ik die persoon moest zijn. Ik had een groot deel van mijn loopbaan als institutionele verkoper doorgebracht. Ik begreep financiële bedrijven, besluitvormers en complexe onderhandelingen. Ik had de tijd om mij te concentreren op het herstellen van klantrelaties en geloofde dat ik veel van die lijnen opnieuw kon openen.

De nieuwe CEO was het daar niet mee eens. Hij zei dat ik al te veel verantwoordelijkheden had. Dat was misschien deels waar: ik had geholpen met de transactie, het regelgevende werk en de operationele herstart. Maar ik dacht ook dat hij wilde beheersen wat commercieel de belangrijkste functie zou worden.

Hij nam iemand anders aan om de relaties opnieuw op te bouwen. Dat bleek geen succesvolle aanstelling. Er gingen maanden verloren en de oude lijnen werden niet hersteld. Later erkende hij tegenover mij dat die beslissing een fout was geweest.

Het bedrijf bleef opereren, maar zonder gratis orderstroom was zijn economie fundamenteel anders. We verloren niet veel geld, maar we produceerden ook niet de winsten die de oude Madoff-operatie had voortgebracht.

Er ontstond een debat over de vraag of we moesten beginnen te betalen voor orderstroom.

Tegelijkertijd werd mijn gezag binnen het bedrijf geleidelijk ingeperkt. Verantwoordelijkheden werden herverdeeld. Beslissingen die naar mijn overtuiging tot mijn rol behoorden, werden elders ondergebracht. Voorrechten verdwenen. Ik voelde mij steeds meer geïsoleerd binnen een bedrijf dat ik had helpen creëren.

Dit was niet slechts een gevoel dat ik achteraf heb gereconstrueerd. Ik geloofde destijds dat het bedrijf mijn rol stap voor stap verkleinde en de voorwaarden schiep voor mijn uiteindelijke verwijdering.

In de rechtszaak die later volgde, beschreef ik de geleidelijke ontneming van mijn gezag als een vorm van feitelijk ontslag.

Het proces werd uiteindelijk expliciet.

Maar ik droeg ook bij aan het conflict.

De olifant in de porseleinkast

Ik was niet gemakkelijk te managen.

Dat is een belangrijk deel van het verhaal.

Ik had de kans gecreëerd. Ik had de onderdelen samengebracht. Ik had geholpen het team te behouden en de operatie opnieuw te starten. Ik geloofde sterk in mijn oordeel en wanneer ik zag dat het bedrijf fouten maakte, reageerde ik niet stil.

Ik was een olifant in de porseleinkast.

De chief executive had eerder een grote beursgenoteerde makelaardij geleid. Hij was succesvol, ervaren en gewend aan gezag.

Ik was ondernemend, ongeduldig en gewend obstakels te omzeilen.

Wij tweeën hadden samen moeten kunnen werken.

Dat deden we niet.

Een voorbeeld betrof valutahandel. Ik zag een kans om een deel van het bedrijf naar foreign exchange te bewegen. Ik ging terug naar Lazard, dat bij het overnameproces betrokken was geweest, en presenteerde het idee.

Lazard werd enthousiast en nam contact op met de chief executive.

Hij was woedend dat ik hem had omzeild.

Vanuit mijn perspectief had ik een andere kans geïdentificeerd en probeerde ik snel te handelen.

Vanuit zijn perspectief had ik zijn gezag ondermijnd.

Beide interpretaties bevatten enige waarheid.

Niet lang daarna ontsloeg hij mij telefonisch.

Het bleek een van de beste dingen te zijn die mij konden overkomen.

Ik was ongelukkig. Ik had de kans gecreëerd maar beheerste haar niet langer. Ik werd verhinderd het werk te doen waarvan ik geloofde dat ik het het beste kon, en de vernauwing van mijn rol had de richting van de relatie al duidelijk gemaakt.

Wat de chief executive niet besefte toen hij mij ontsloeg, was dat ik een putrecht had uitonderhandeld.

Toen hij de gevolgen begreep, probeerde hij het ontslag terug te draaien.

Ik weigerde.

Er volgde een rechtszaak.

De schikking

Ik klaagde het bedrijf aan en het bedrijf reageerde met eigen vorderingen. Uiteindelijk onderhandelden we over een schikking van ongeveer 1 miljoen dollar.

Zij wilden die over een langere periode betalen. Ik vertrouwde niet dat alle latere betalingen zouden arriveren, dus ik drong aan op een korter schema.

Mijn advocaat vond dat ik overdreven wantrouwig was.

Ik vertelde hem dat ik de betrokken mensen had ontmoet en de situatie begreep.

Ik geloofde dat ik de eerste betaling zou krijgen. Over de tweede was ik minder zeker, en ik betwijfelde of ik de laatste ooit zou zien.

Toen verscheen er nog een probleem.

De e-mail die terugkwam

Ongeveer een jaar vóór de Madoff-overname had ik met John Fanning een e-mail uitgewisseld over een mogelijke investering in mijn broker-dealer.

Het voorstel was, zoals ik het begreep, eenvoudig: John zou zelf geld in mijn bedrijf investeren, aan bepaalde voorwaarden zou worden voldaan en in ruil daarvoor kon hij een eigendomsbelang krijgen.

John deed de investering nooit en de beoogde voorwaarden werden nooit vervuld.

Later stelde John mij echter voor aan Fairhaven Capital.

Die introductie was belangrijk. Fairhaven leverde uiteindelijk het kapitaal waarmee wij de market-makingoperatie van Madoff konden kopen.

Maar een introductie was niet de transactie die in de eerdere e-mail was beschreven.

De e-mail ging over Johns persoonlijke investering in mijn bedrijf. Er stond niet dat hij aandelen zou ontvangen enkel omdat hij iemand voorstelde die later in een andere transactie investeerde.

Nadat ik was ontslagen en een schikking met het bedrijf had bereikt, betoogde John dat zijn introductie bij Fairhaven de oude e-mail aan de Madoff-overname koppelde en hem recht gaf op een aanzienlijk deel van mijn belang of de opbrengst van de schikking.

Ik vond die koppeling uiterst zwak.

Het herinnerde mij aan het soort geschil dat in het Facebook-verhaal wordt gedramatiseerd: een informele communicatie die vroeg, onder één reeks aannames, is geschreven, wordt later enorm consequent omdat het bedrijf waarde heeft gekregen. Woorden die ooit losjes leken, worden onderzocht alsof zij zorgvuldig onderhandelde bepalingen in een definitief contract waren.

Fairhaven wilde de betwiste e-mail niet boven het bedrijf laten hangen terwijl het extra kapitaal probeerde op te halen. Zelfs een zwakke eigendomsclaim kon due diligence bemoeilijken, investeerders afschrikken en financiering vertragen.

Dat gaf John hefboomwerking.

Het bedrijf hechtte meer waarde aan zekerheid dan aan bewijzen dat mijn interpretatie juist was. En de eenvoudigste beschikbare pot geld om het probleem op te lossen was mijn schikking.

Uiteindelijk werd ongeveer 400.000 dollar van wat er overbleef gebruikt om Johns claim te regelen.

Dat vond ik diep pijnlijk.

Ik heb nooit ontkend dat John Fairhaven had geïntroduceerd. Maar een introductie was geen investering en maakte de eerdere e-mail naar mijn mening niet tot een onbeperkt recht om deel te nemen aan elke toekomstige transactie met mijn broker-dealer.

De kracht van zijn juridische argument was echter bijna niet ter zake.

Hij hoefde niet iedereen ervan te overtuigen dat hij gelijk had. Hij moest het geschil alleen lastig genoeg maken zodat iemand zou betalen om het te laten verdwijnen.

Een dubbelzinnige overeenkomst kan onschadelijk zijn wanneer er niets op het spel staat. Zodra waarde verschijnt, wordt dubbelzinnigheid hefboomwerking.

Mijn grootste succes en mijn grootste mislukking

De Madoff-overname blijft een van de vreemdste episodes van mijn leven.

Ik zag waarde waar bijna iedereen anders verontreiniging zag. Ik herkende dat de fraude en de market-makingoperatie aparte zaken waren. Ik joeg een overname na die ik duidelijk niet kon financieren. Ik werd stalking-horse-bieder. Ik riskeerde kapitaal dat ik mij nauwelijks kon veroorloven te verliezen. Ik bracht de investeerders, branchegeloofwaardigheid, vergunningen, toezichthouders, medewerkers en technologie samen die nodig waren om de transactie te sluiten.

Ik hielp ongeveer 50 mensen bij elkaar te houden. Ik hielp de handelsmotor opnieuw te starten. Ik verkreeg het regelgevende traject, stelde de eerste klantrelatie veilig en hielp beschermingen te bouwen die later het bedrijf ten goede kwamen.

Toen ik eruit werd geduwd, had ik net genoeg bescherming uitonderhandeld om een substantiële schikking te ontvangen.

Volgens elke redelijke maatstaf waren dat belangrijke prestaties.

En toch legde de ervaring ook bijna al mijn zwakheden bloot.

Ik ging de deal in zonder genoeg kapitaal. Omdat ik kapitaal miste, onderhandelde ik vanuit zwakte. Omdat ik vanuit zwakte onderhandelde, gaf ik de controle op.

Ik tekende documenten die duidelijk maakten dat mijn langetermijnpositie kwetsbaar was. Ik verwarde essentieel zijn voor het creëren van de transactie met veilig zijn nadat de transactie was gesloten.

Ik bewoog mij te agressief binnen een organisatie die ik niet langer beheerste.

Ik was strategisch energiek maar politiek ongedisciplineerd.

En ik stortte bijna al mijn aandacht, identiteit en hoop in één enkele kans.

De deal werd tegelijkertijd mijn grootste succes en mijn grootste mislukking.

Hij bewees dat ik een buitengewone kans kon herkennen en iets wat bijna onmogelijk leek kon laten gebeuren.

Hij bewees ook dat waarde creëren en waarde behouden totaal verschillende vaardigheden zijn.

De centrale les is niet dat je ambitieuze deals moet vermijden. Zij is niet dat je moet weigeren te handelen totdat elk risico is verdwenen. En zij is niet dat visie onbelangrijk is.

De les is dat visie zonder hefboomwerking een val kan worden.

Ik had genoeg visie om de kans te zien, genoeg lef om haar na te jagen en genoeg vermogen om haar werkelijkheid te maken. Wat ik niet had, was genoeg hefboomwerking om de controle te behouden.

Er was één laatste ironie.

Terwijl ik volledig in beslag werd genomen door de Madoff-overname, belde Paul Reeder van PAR Capital mij. PAR was historisch uiterst selectief geweest over wie geld voor het fonds mocht ophalen. Toch bood Paul mij midden in de financiële crisis de mogelijkheid om een volledig aandeel te ontvangen in de vergoedingen op elk kapitaal dat ik naar het fonds bracht.

Ik had de relaties. Ik had de ervaring. Zelfs in die markt had ik misschien 50 miljoen of 100 miljoen dollar kunnen ophalen.

Met de tijd had dat kapitaal kunnen samengroeien tot iets veel groters en jarenlang vergoedingen kunnen genereren.

Maar ik jaagde het niet na.

Ik vertelde Paul dat ik geen tijd had.

Ik was te gefocust op Madoff.

Ik had mijzelf ervan overtuigd dat de moeilijkste kans de belangrijkste was. Ik had zo veel van mijzelf in de overname geïnvesteerd dat ik daarbuiten niet meer helder kon zien.

De wereld had een ander pad direct voor mij neergelegd — eenvoudiger, schoner en misschien veel waardevoller.

Ik schoof het terzijde.

Dat is een ander verhaal.

En misschien een nog belangrijker verhaal.